Ринок цінних паперів

зміцнюють інвестиційні потоки, оскільки звільняють економіку від нереальних

інвестиційних проектів, які поглинають вільні ресурси і сприяють

виробництву непотрібних товарів, що є характерним для безкризової

економіки. Відсутність криз призводила б до дисбалансу між зростанням

фіктивного та реального капіталів, як це спостерігалося під час останньої

кризи в Південно-Східній Азії.

Що стосується дисбалансу між грошовою й товарною масою, то

причиною сучасних фінансових потрясінь є неконтрольованість руху загальної

маси капіталу в умовах вільного міжнародного руху капіталу, через що існує

великий ризик виникнення дисбалансу між грошима і товарами. Виходом із

такої ситуації мають стати обмеження на рух капіталу.

Окрім тенденцій до періодичних підвищень і знижень фондових

індексів, що мають місце як на цивілізованих фондових ринках, так і на тих,

що розвиваються, існують ректифікаційні кризи, які характерні лише для

останніх. Їх виникнення нерідко спостерігається тільки один раз за всю

історію ринку. Під ректифікацією слід розуміти очищення ринку від значної

кількості дрібних брокерів та інвесторів, посилення позицій великих, а

також збільшення вкладів у значні інвестиційні інститути. Такі кризи майже

не впливають на середньо- та довгострокові перспективи ринку і є першою

стадією переходу до врівноваженішого стану, коли дія ринкових законів

розширюється.

Для визначення періодів значних падінь цін на фондових

ринках в історії регіонів західна література використовує показник у

вигляді відношення рівня регіонального фондового індексу на момент часу і

до максимального рівня даного індексу до моменту часу t, що позначається як

СМАХt.

У додатку № 14 показані значення СМАХ, за період із 1970

по 1997 роки для трьох ринків: розвинутих країн, Латинської Америки й Азії,

Як бачимо, у всіх трьох регіонах спостерігались епізоди великих падінь цін

протягом періоду, який вивчається, при цьому падіння цін на ринках, що

розвиваються (Латинської Америки й Азії), були типово більшими, ніж на

розвинутих ринках. Так, протягом періоду, що аналізується, на розвинутих

ринках спостерігалися лише три епізоди падіння індексу цін більш ніж на 20%

стосовно попереднього історично максимального рівня, тоді як в Азії сталося

шість таких епізодів, у Латинській Америці — чотири. Крім того, падіння цін

більш ніж на 35% відбулося лише в одному випадку на розвинутих ринках

(падіння на 39,9% у вересні 1974 року) і в шести випадках на ринках, що

розвиваються.

Поняття, необхідні для аналізу фондових криз,

визначаються таким чином:

. відносне падіння індексів — падіння стосовно їхнього історично

максимального рівня;

. обвал — відносне падіння регіонального індексу більш ніж на 20% для

розвинутих ринків і більш ніж на 35% для ринків, що розвиваються;

. початок кризи — місяць, коли індекс досяг свого історичного максимуму,

який передує місяцеві початку обвального падіння цін;

. початок обвалу — місяць, коли індекс цін упав нижче від порогового рівня

(тобто 20% для розвинутих ринків і 35% для ринків, що розвиваються);

. найглибша точка падіння — місяць, коли індекс цін досяг мінімального

рівня під час кризи;

. відновлення — перший місяць після початку обвалу, коли індекс досяг

свого максимального рівня, який мав місце до обвалу.

Для уникнення подвійного врахування однієї і тієї ж

кризи вважають додаткові обвальні падіння цін, які виникли у межах кризи,

частиною цієї кризи. Такий підхід до аналізу фондової кризи дає змогу

ідентифікувати дев'ять відомих фінансових криз, які мали місце на фондових

ринках світу. Шість криз із дев'яти були пов'язані зі змінами у глобальних

умовах торгівлі: перша криза в розвинутих країнах 1973 року і три кризи, що

охопили три регіони в 1980 і 1981 роках, були пов'язані з підвищенням цін

на нафту; криза 1994 року в Латинській Америці й остання азіатська криза,

що почалася 1996 року, були пов'язані з переоцінкою валют при режимах

фіксації обмінних курсів. Що ж до трьох останніх криз, то дві з них, 1987

року (одна у розвинутих країнах, друга у країнах Латинської Америки), були

пов'язані з обвалом фондового ринку США; азіатська криза 1990 року стала

результатом кількох одночасних політичних і економічних потрясінь.

Додаток № 15 містить додаткову інформацію про

регіональні фондові кризи у світі. Із трьох криз на розвинутих ринках від

1970 року кожна наступна була менш тяжкою, ніж попередня. Тривалість криз

на розвинутих ринках знизилася з 56 місяців (перша криза почалася в червні

1973 року) до 17 місяців (остання криза почалася в серпні 1987 року).

Величина найнижчого падіння цін також знизилася з майже 40% для першої

кризи до 21,5% для останньої.

Дослідження криз, що розглядаються, на ринках Латинської

Америки й Азії починаючи з 1970 року дає змогу дійти висновку, що вони не

мають ознак зниження. Кризи на ринках, які розвиваються, мають багато

спільного з першою (найтяжчою) кризою розвинутих ринків 1973 року. Протягом

більшості криз ринків, що розвиваються, найнижча точка падіння досягається

швидко, і падіння цін при її досягненні мають велике значення. Крім того,

періоди відновлення і тривалості криз ринків, що розвиваються, чималі. На

ринках, що розвиваються, максимальне падіння цін становило майже 40% у

чотирьох кризах із шести і перевищило 60% протягом двох останніх.

Дані, наведені у додатку № 14 свідчать, що під час криз,

які розглядаються, обвалам курсів акцій (зниженню фондового індексу)

передує значне їх підвищення. Середнє значення річних прибутків за три роки

до криз сягало майже 49%. Величина передкризового підвищення цін типово

більша для ринків, що розвиваються, ніж для розвинутих ринків. Крім того,

за кризового стану на ринках, що розвиваються, середнє річне підвищення цін

за три роки до криз перевищило максимальне падіння цін — особливість, яка

може бути пов'язана з переоцінкою ринку. Ступінь попередньої переоцінки

ринку пояснює наступні обвали фондового ринку США за період із 1926 по 1989

роки. Цікаво, що така особливість не була характерною для останньої

азіатської кризи, де річне передкризове підвищення цін становило третину

максимального падіння цін під час кризи.

В Україні перед різким падінням цін акцій у зв'язку з

останньою кризою в Азії також спостерігалося підвищення фондових індексів,

яке почалось у другому кварталі 1997 року в результаті зростання цін на

акції переважно підприємств хімічної, нафтогазової та металургійної

промисловості. У третьому кварталі 1997 року підскочили ціни на акції

підприємств енергетики більш як на 100% за кілька місяців через їх

недооцінку, що призвело до підвищення котирувань основної маси більш-менш

ліквідних акцій. На кінець цього ж кварталу, на думку експертів, акції вже

були переоцінені, що спричинило наприкінці вересня 1997 року падіння

котирувань більшості ліквідних акцій.

Внаслідок кризи на світових фондових ринках іноземні

інвестори почали виводити свої капітали з країн із перехідною економікою.

На це Національний банк України відреагував обмеженнями на валютному ринку,

а Міністерство фінансів України — підвищенням дохідності облігацій

внутрішньої державної позики (ОВДП) більш як удвічі. На корпоративному

ринку цінних паперів різке підвищення дохідності ОВДП спричинило обвальне

падіння курсу акцій. Фондові індекси з кінця жовтня до кінця 1997 року

знизилися більш як на 30%.

Для подальшого вивчення поведінки фондових індексів під

час значних падінь цін розглянемо додаток № 16, в якому показано відношення

мінімального рівня індексів за трирічний період до моменту часу і до рівня

індексів на момент часу t, що позначається в західній літературі як МІNСt,

для вказаних вище регіонів за період із 1970 по 1997 роки у порівнянні з

попереднім трирічним періодом. На ринках Латинської Америки, що

розвиваються, спостерігалося підвищення цін майже на 400% у передкризовий

період на початку 1980-х років.

На підставі цих спостережень напрошується висновок, що

фондовим кризам можуть систематично передувати епізоди значного підвищення

цін. Для вивчення питання про передбачуваність падіння з урахуванням

підйомів, які їм передують, розглянемо додаток № 17, на якому зображена

кореляція між величинами МІNСt і СМАХ t+lag на момент часу t плюс певний

лаговий період,

CMAX t+lag . Рисунок відображає розрахунок кореляції для лагового періоду

від —60 до +60 місяців.

Відповідно до цих розрахунків, коли лаг (lag) має

від'ємне значення, кореляція показує, чи привело підвищення цін до

наступного зниження. Так, при від'ємному значенні lag і позитивній

кореляції ймовірно, що за значеннями індексів вище від середнього рівня

сталося їх зниження нижче від середнього рівня, тобто ціни мали протилежні

щодо середнього рівня значення. Якщо кореляція негативна за тих самих умов,

ймовірно, що за високими рівнями індексів виникли ще більш високі, тобто

ціни були позитивно автокорельовані.

У всіх трьох регіонах у міру зміни lag від —60 місяців

до 0 кореляція знижується з помірно позитивних до великих негативних

значень. Це означає, що за короткостроковий період (невеликі значення lag)

ціни позитивно автокорельовані.

Кілька епізодів значних підвищень цін спостерігалися в

усіх регіонах, при цьому величини зростання цін були більші на ринках, які

розвиваються. Для кожного регіону характерним є значно вище підняття цін

порівняно із наступним їх падінням. Це є свідченням того, що фондові

індекси мають тенденцію до підвищення протягом тривалого періоду. Так, на

розвинутих ринках перед обвалом 1987 року відбулося підвищення цін більш

ніж на 200%. Додаток № також показує, що для довших часових інтервалів

(великі значення lag) ціни приймають протилежні щодо середнього рівня

значення.

З додатку № 17 видно, що при позитивних значеннях lag

кореляція показує, чи привели падіння до наступного підвищення цін. Усі

регіони характеризуються тим, що кореляція негативна для невеликих

позитивних значень lag і, навпаки, має позитивне значення у міру збільшення

позитивних значень lag.

Величина lag, за якої кореляція змінює знак,

відрізняється у регіонах: для розвинутих ринків вона становить майже 7

місяців, для азіатських ринків — 15 місяців і для ринків Латинської Америки

— 33 місяці. Величина lag, за якої кореляція досягає максимуму після зміни

знака, — це проміжок часу, після якого ймовірність відновлення найвища. Ця

величина lag варіюється також залежно від регіону: вона має найбільше

значення для Латинської Америки, за якою йде Азія, а потім — ринки

розвинутих країн. Ці результати також підтверджують той факт, що

відновлення на ринках, які розвиваються, триваліше, ніж на розвинутих

ринках.

На підставі сказаного можна припустити, що, оскільки

передкризове підвищення цін більше від найглибшого спаду під час кризи і

спостерігається певна кореляційна залежність між підвищеннями і падіннями

цін, засоби ан-тикризового регулювання можуть спрямовуватися передусім на

запобігання надмірному підвищенню курсів акцій із метою пом'якшення

можливої наступної фондової кризи. Такі кроки можуть мати як засоби

економічного впливу, наприклад, продумане поступове підвищення облікових

ставок у період надмірного підвищення курсів акцій, після якого може

статися обвал, так і засоби психологічного впливу на учасників фондового

ринку.

Розділ 3: Основні проблеми та перспективи ринку цінних паперів в Україні.

Від часу набуття Україною незалежності та початку формування

ринкової економічної системи країни неперервно йшов процес створення ринку

капіталу, або фондового ринку, що характеризувався відокремленням часток

(паїв, акцій) суб'єктів господарювання (фізичних та юридичних осіб) у

системі обігу пайового (акціонерного) капіталу. Враховуючи той факт, що

майже сторіччя економічна система країни функціонувала як така, що не мала

ринку приватного капіталу, а весь обіговий капітал був сконцентрований в

особі єдиного власника — держави, формування та перехід до цивілізованого

ринку приватного капіталу, вищою формою якого є організований фондовий

ринок, — досить складна проблема, яка потребує ретельного економічного

аналізу і створення власної теоретичної бази функціонування цього сегмента

економіки.

Так, на сьогодні в Україні найбільш розповсюдженим видом

цінних паперів є акції, обсяг емісій яких швидко зростає, як зростає і їх

частка в загальному обсягу випущених цінних паперів. Спостерігаються зміни

у галузевій структурі емісій: зменшились обсяги емісій банківськими

структурами і збільшились обсяги емісій промисловими підприємствами. Це

пояснюється збільшенням кількості зареєстрованих емісій акцій

приватизованих і корпоратизованих підприємств.

Первинний ринок акцій приватизованих підприємств в

Україні носить неоднорідний характер як за складом учасників, так і за

формами: поряд з акціями великих підприємств присутні цінні папери

підприємств, що не користуються попитом. Вторинний ринок цінних паперів

приватизованих підприємств має ряд особливостей: більш ровинутим порівняно

з біржовим обігом є позабіржовий, головними дійовими особами якого є

інвестиційні компанії, приватні або інституційні інвестори, які активно

освоюють практику спекулятивних операцій з цінними паперами. Регіональний

розподіл торговців цінними паперами наведено у додатку №19.

3.1. Етапи формування фондового ринку в Україні.

Спробуємо розглянути умови виникнення фондового ринку в

Україні. На мій погляд, його формування відбувалося в кілька етапів.

Перший етап — це період виходу України зі складу

Радянського Союзу, що збігся у часі з процесом створення приватних

акціонерних та фінансових компаній, які займалися залученням коштів

населення під випуск власних цінних паперів. І хоч діяльність цих установ

на ринку цінних паперів була стихійною й неорганізованою, а самі цінні

папери мали характер штучно підтримуваної вартості, цей етап можна назвати

першими кроками фондового ринку в Україні.

Саме через те, що на перших порах розвиток цього сегмента

економіки йшов хаотично і безконтрольно, він призвів до значних потрясінь і

надовго сформував у масовій свідомості недовіру до фондових інструментів як

до об'єктів інвестування. Це, у свою чергу, загальмувало процес розвитку

інституту приватного інвестування в Україні навіть до сьогодні. Адже у

більшості розвинутих країн роль і частка приватних інвесторів (фізичних

осіб) має величезне значення у функціонуванні фондового ринку країни.

Другий етап розвитку ринку цінних паперів виник у зв'язку

з випуском в обіг та створенням вторинного ринку купівлі-продажу

компенсаційних сертифікатів і чорного ринку приватизаційних майнових

сертифікатів — ваучерів. Ціна первинного ринку — 500 грн. за ваучер та 10 і

20 грн. за компенсаційний сертифікат — виявилася надто умовною. А от

вторинні ринки продемонстрували до цього виду державних цінних паперів

можливість дієвості ринкового механізму ціноутворення. Такі інструменти, як

ПМС, КС, пільгова передплата, знов повернули приватного інвестора до ринку,

причому психологічно для пересічного громадянина не було значних ризиків

при втраті вартості ПМС чи КС, що давало змогу привернути увагу значної

кількості фізичних осіб до процесу приватизації. У цей період створюються

псевдобіржі — центри сертифікатних аукціонів, велика кількість фінансових

посередників (довірчих та інвестиційних компаній), формується інформативна

база та інші інфраструктурні підрозділи.

Звичайно, сьогодні більшість науковців оцінює масову

приватизацію як таку, що не мала економічного сенсу, бо в неї наперед не

закладений механізм виявлення реального власника, тобто в результаті

масової приватизації

контроль над підприємством розпилюється серед великої кількості акціонерів,

що, як правило, не дає змоги здійснювати ефективне управління

підприємством. Але, з іншого боку, масова приватизація має велике значення

для формування інвестиційної свідомості нації та розвитку культури

інвестування. Слід також зазначити, що за рахунок розпилення власності на

перших кроках розвитку фондового ринку з'являється грунт для розвитку

брокерських і дилерських компаній.

Розвиток інституту приватної власності через випуск ПМС, КС та

розміщення акцій підприємств через пільгову передплату ознаменував початок

реального процесу становлення українського ринку цінних паперів. Саме масо-

ва приватизація була тим чинником, що дав поштовх і став реальною базою

створення фондового ринку та його інфраструктури в Україні.

Другий етап розвитку фондового ринку в Україні відіграв

величезну роль у формуванні інвестиційної свідомості нації та створенні

об'єктивних умов для подальшого розвитку фондового ринку. Якщо другий етап

характеризувався масовою, тобто народною, приватизацією, то третій етап

характеризується пошуком ефективного власника, що зумовило пошук нових

систем розподілу власності, продаж об'єктів великої приватизації та активне

залучення до приватизаційних процесів зовнішніх інвесторів. Основною

відмінністю третього етапу від другого став акцент на грошову приватизацію,

що зумовило розвиток певної інфраструктури для забезпечення цього процесу.

Слід зазначити, що масова (ваучерна) приватизація тривала досить довго, але

з початком грошової приватизації вона вже не мала того значення.

Третій етап розвитку фондового ринку характеризувався такими

факторами:

1) активний продаж державою значних пакетів акцій великих підприємств;

2) бурхливий розвиток біржових та позабіржових систем обігу акцій;

3) поява значної кількості фінансових посередників, що оперували вже не

сертифікатами, а реальними грошима;

4) концентрація власності шляхом активного скуповування акцій у

населення;

5) розвиток ринку державних боргових зобов'язань;

6) вихід на ринок у ролі покупців великих зовнішніх інституціональних та

приватних інвесторів.

Розвиток біржової торгівлі викликав створення значної

кількості спеціалізованих брокерських компаній, основним видом діяльності

яких стали операції за кошти на ринку цінних паперів. Значний інтерес до

брокерського бізнесу був зумовлений такими факторами, як значний рівень

прибутковості, поява великої кількості зовнішніх покупців, зацікавлених у

портфельних інвестиціях в українські цінні папери, і так званий

інвестиційний бум на ринках, що народжуються (зокрема в Росії). У цей

період починається процес концентрації власності шляхом придбання

стратегічними покупцями цінних паперів на відкритому ринку, причому значна

Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13